Prezes Adam Glapiński kontra reszta świata. Kto przeciągnie linę na swoją stronę?

Ekonomiści w sporej części ocenili, że czwartkowe wystąpienie prezesa Adama Glapińskiego było jeszcze bardziej jastrzębie (tzn. akcentował obawy o wzrost inflacji i wykazywał niechęć do obniżek kosztu pieniądza) niż poprzednie.

"Ciężko było sobie wyobrazić jeszcze większe zajastrząbienie stanowiska… a jednak to prezesowi się udało na wczorajszej konferencji po lipcowym posiedzeniu Rady" — napisali eksperci Banku Pekao. Zwrócili uwagę, że według prezesa inflacja bazowa — na którą polityka pieniężna ma większy wpływ — będzie utrzymywać się na podwyższonym poziomie, a jej spadek do celu inflacyjnego będzie mozolnym i długim procesem. Więcej na temat ścieżki inflacji dowiedzieliśmy się z opublikowanej w piątek rano nowej projekcji NBP.

"To kolejny argument oddalający nas od rozważania obniżek stóp procentowych. (...) Schodzenie z garbu inflacyjnego rozpocznie się nie wcześniej niż w III kwartale 2025 r., a chcąc poczekać na obserwację utrwalenia się tendencji dezinflacyjnej, przesuwa nam to moment obniżek stóp właśnie w kierunku początku 2026 r. Tak też zakładaliśmy od dłuższego czasu i do takiego scenariusza coraz bardziej przekonuje się rynek (...) Prezes zakończył konferencję słowami, że polityka pieniężna musi pozostać ostrożna – można to potraktować jako dobre podsumowanie obecnego nastawienia RPP" — podsumowali ekonomiści Pekao.

Z przedstawionego przez nich wykresu wynika, że dostosowuje swoje oczekiwania dotyczące poziomu stóp procentowych w Polsce (opóźnia rozpoczęcie luzowania). Jeszcze w styczniu oczekiwano, że dojdzie do paru cięć w 2024 r. (być może nawet o łącznie 1,25 pkt proc. z obecnych 5,75 proc., utrzymywanych od jesieni 2023 r.). Bieżąca wycena zakłada, że rynek spodziewa się braku obniżek w całym 2024. Może do nich dojść w 2025 r., może to być łącznie 0,75 pkt proc. Ale to oznacza, że inwestorzy jeszcze niedowierzają prezesowi Glapińskiemu, który powiedział w czwartek o możliwej redukcji stóp dopiero w 2026 r. — taki scenariusz nie jest jeszcze dyskontowany przez rynek.

Prezes zaostrzył retorykę. Będą rewizje prognoz stóp procentowych?

Niedowierzają też niektórzy ekonomiści, którzy wskazują, że problemem dla polskiej gospodarki wynikającego z wysokich stóp — oprócz oczywistego efektu drogiego pieniądza — może być też zbyt wysoki kurs złotego (skutek dysparytetu stóp procentowych wynikającego z obniżek kosztu pieniądza przez inne banki centralne).

"Sądzimy, że nasz scenariusz zakładający obniżki stóp proc. NBP w 2025 r. nadal może się zmaterializować. Zwracamy zwłaszcza uwagę na niższą w ostatnich dwóch miesiącach inflację bazową, a także ryzyka dla zbyt mocnego kursu walutowego. Nie byłoby to korzystne, z punktu widzenia eksporterów, którzy i tak obecnie zmagają się ze słabszym popytem. Niemniej jastrzębia i, jak nam się zdaje, kategoryczna narracja prezesa NBP stanowi ryzyko dla naszych oczekiwań" — napisali ekonomiści Banku Millennium.

Zobacz też: Prognozy gospodarcze dla Polski. Jak RPP zareaguje na inflacyjny garb?

"Szanse na jakiekolwiek obniżki stóp w tym roku są znikome, mimo ryzyk dla wzrostu gospodarczego (głównie słaba koniunktura w Niemczech) oraz decyzji o łagodzeniu parametrów polityki pieniężnej w innych bankach centralnych. Utrzymanie, a wręcz zaostrzenie retoryki przez Prezesa NBP, stanowi dodatkowy argument za mocniejszym złotym, poza m.in. perspektywą kolejnych napływów środków z UE. Rośnie przy tym wiarygodność sprowadzenia inflacji do celu w średnim terminie, co jest wspierające dla długich SPW (…) Nadal uważamy, że istnieje szansa na obniżki stóp NBP w 2025 r., po osiągnięciu przez inflację CPI szczytu w pierwszej połowie 2025 r., ale szanse te są coraz niższe" – wskazali ekonomiści ING Banku Śląskiego.

"W świetle dalszego zaostrzenia retoryki przez Prezesa Glapińskiego odsuwamy w czasie moment pierwszej obniżki stóp. Niemniej sądzimy, że utrzymanie parametrów polityki pieniężnej na obecnym poziomie przez kolejne półtora roku jest mało prawdopodobne" — napisali ekonomiści BNP Paribas Banku Polska.

Zwrócili uwagę, że presja inflacyjna będzie się obniżać (m.in. ze względu na niższe podwyżki płac), a kolejne obniżki stóp w strefie euro i w USA mogą nadal umacniać złotego (ograniczając zarówno tempo ożywienia gospodarczego, jak i inflację).

"Dlatego uważamy, że łagodzenie polityki pieniężnej w Polsce może rozpocząć się już wiosną 2025 r. Skłonić RPP do tego może publikowana wówczas zaktualizowana projekcja inflacyjna, która powinna wskazywać na trwały spadek dynamiki cen do celu NBP w horyzoncie oddziaływania polityki pieniężnej, ale także prawdopodobnie niższa, niż zakłada obecna projekcja, bieżąca inflacja na początku przyszłego roku" — dodali.

Zobacz też: Węgrzy i Czesi mocno ścięli stopy procentowe. Adam Glapiński nie zamierza się spieszyć

Co musiałoby się stać, aby RPP nie obniżała stóp do końca 2025 r.? Ich zdaniem wymagałby to przyspieszenia inflacji zgodnie z lipcową projekcją oraz bardzo szybkiego wzrostu gospodarczego, lub też istotnego osłabienia złotego. "Z kolei, do rozpoczęcia cyklu obniżek jeszcze w tym roku, RPP mogłoby skłonić wyraźne osłabienie gospodarki i wynagrodzeń w najbliższych miesiącach albo znacząca aprecjacja krajowej waluty" — zaznaczyli eksperci BNP Paribas.

Czynniki ekonomiczne niedługo powiedzą "już"

Ekonomiści PKO BP ocenili, że lipcowa projekcja NBP wskazuje, że polityka pieniężna jest istotnie restrykcyjna (szacowana realna stopa ex ante jest dodatnia i najwyższa od około 2015 r.). "Jednocześnie, pomijając efekt działań administracyjnych (regulacje energetyczne) projekcja wskazuje na dalsze łagodzenie presji cenowej oraz presji popytowej. W naszej opinii projekcja mogłaby być zarzewiem do dyskusji o przyszłej obniżce stóp procentowych, jednak w obliczu mocno jastrzębiej RPP wydaje się to obecnie mało prawdopodobne. Oczekujemy, że do obniżek stóp dojdzie najszybciej w drugim półroczu 2025 r., choć uważamy, że czynniki ekonomiczne mogłyby sugerować szybsze ruchy" — napisali w piątkowym komentarzu eksperci PKO BP.

"Przekaz ze strony prezesa NBP po raz kolejny się wyostrzył, zbijając oczekiwania obniżek stóp nie tylko w 2024 r., ale również w 2025 r. W efekcie, czujemy się jeszcze bezpieczniej z przekonaniem, że stopy procentowe w Polsce nie zostaną obniżone przynajmniej do połowy 2025 r. Nie rezygnujemy wciąż z tezy, że do obniżek stóp może dojść w III kwartale 2025 r., jeśli pozwolą na to uwarunkowania gospodarcze i napływające dane – tzn. inflacja CPI będzie już w wyraźnym trendzie spadkowym, prognozy NBP potwierdzą dalszy spadek w kolejnych kwartałach, a waluta będzie wystarczająco silna" — ocenili ekonomiści Santander Banku Polska.